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交銀施羅德龍向東:跟隨周期而動

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

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股票市場近期陷入持續調整,投資者著急于探尋各種動因,以期尋找到指點未來市場走勢的迷津。在我們看來,市場下跌的關鍵原因可能是經濟下行周期調整和結構變遷兩大重要因素的疊加。未來的股市走勢,取決于我們對二者的力度、作用后果的判斷,以及由此衍生市場節奏的預判。

我國著名經濟學家孫冶方曾經說過“千規律萬規律,價值規律第一條”。在資本市場上所有的投資原則最終都體現為低買高賣,即同一商品大家有買有賣、定價不同所隱含的是對價值的不同認識。政治經濟學闡明價值決定價格,價格圍繞價值上下波動;但現實中價格偏離價值的貨幣度量幅度和持續時間長度是由諸多因素決定的。當前股票市場,各種估值指標都處于歷史低位,反映了實體經濟中企業盈利的快速下滑;但是市場回調并未如大家所期盼的如期而至,雖有估值水平國際化的變動傾向,但關鍵原因可能是經濟下行周期調整和結構變遷兩大重要因素的疊加。

周期調整既有內生性因素,又有外部因素:中國在經歷了過去十多年的高速增長后,環境、資源等多方面都是壓力漸升,有一個自然調整的順周期過程;而外部因素則可追溯于次貸?;把萇⒄茍吹吶氛;?,其對中國出口及整體經濟的沖擊也由脈沖式沖擊發展為持續性沖擊。較之于周期分析側重的中短期背景,結構變遷需要在一個大的框架體系下去思考。投資者普遍擔心劉易斯拐點之后,勞動力紅利喪失,同時未富先老,人口結構上的比較優勢演變為比較劣勢。兩個現象強化了這一擔心:(1)普通勞動力成本在過去幾年里快速上漲;(2)勞動力密集型農產品的價格上漲幅度超過資本密集型農產品的價格上漲幅度。產業結構升級、勞動生產率提高本可解決這一問題,但都需要借力于科技創新;理想很豐滿、現實很骨感,中國的高等教育產業目前尚未能如其歐美同行一樣提供制造業升級換代所需要的技術創新,現實反讓大家頗為憂慮:所謂的技術創新往往經不起仔細推敲。

對于周期性問題,需要耐心等待市場周期的巨大力量;雖然這一力量的發力點在政府逆周期宏觀經濟政策操作影響下可能早于市場預期到來,但目前看來近期審慎操作的結果是市場苦盼的刺激政策遲遲未來。

決策層在穩增長、調結構二者之間審慎操作,更多的是順應市場本身的發展節奏,而非水擊三千里的逆周期操作。首先需要肯定周期性宏觀經濟政策的風格變化,這一方面充分反映了決策層對經濟轉型的認識和決心,另一方面周期性政策在解決結構性問題中只能扮演配角,創造一個松緊合適的宏觀經濟環境應該是其實際操作中的目標,不應該將本應由結構性經濟政策完成的工作寄希望于周期性經濟政策。有鑒于此,投資者要及時、實時調整其對市場流動性、金融資產要素價格的預期。

而結構性問題的解決非一日之功,更重要的是要判斷解決問題的辦法是否長期可行。問題的性質決定了解決問題的辦法,結構性問題需要結構性辦法。除了盼望出臺結構性經濟政策之外,投資者曾對三年前誕生的創業板寄予厚望,一方面它將改革開放以來的諸多技術創新、營銷創新、管理創新變成了真金白銀,另一方面也極大地激勵后來者在創新之路上走得更快、更穩。創業板并非至善完美,但瑕不掩瑜:今天我們樂享互聯網、移動技術便捷的同時,不會忘記曾經的互聯網泡沫;同樣,全民PE在產生大量泡沫的同時也將資源配置到了新興產業,市場在長期發展中也會鑒別出那些前景光明的真實創新和假冒偽劣的堂皇包裝,將為中國經濟的持續發展創造新的基礎和發動機。

雖然我們相信中國經濟在經歷階段性調整后或許會迎來一個較長時期的發展新階段,但要深刻體會這種調整的階段性。雖然資本市場強調預期,但在周期調整、結構變遷的雙重背景下右側投資的風險收益比要顯著好于左側投資。當前市場表現可能并非斷崖式調整,大開大合的投資方式相應的也就并非最佳方案。審慎觀察、相機而動、小幅調整不但是宏觀決策者的選擇,也是投資者應對當前市場之道。在沒有看到市場反轉的明確信號之前,穩健是一個時期投資的主題詞,自上而下的大類資產配置不應發生突變和跳躍,行業上強調均衡化配置,風格上價值成長并重,自下而上精選個股的作用得以彰顯。

責任編輯:NF050(本文來源:上海證券報)

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